01

金股推荐

02

宏观观点

金融组合拳，投资莫等闲

金融政策组合拳重拳出击，将有效提振股、债市场，股票看反弹，债券短期震荡。

股票反弹持续性和债券是否转向取决于增量财政政策空间，10 月末是下一重要观测时间点。

03

策略观点

反弹已开启，金融加消费

参考过去年两年的市场走势，我们认为本轮中线攻势“至少”与2022年4至7月、2022年10月至2023年2月的两轮中线反弹相当。

配置方面，当前仍应是逢低加仓为主，如果遇到“进二退一”的机会，可逢低增配。行业配置方面，我们建议遵照两个原则：一是以“金融+消费”作为配置重点方向，二是中线行情大概率有板块扩散机会。

04

金工观点

九月东风起，十月行情继

美联储9月降息超预期，美国10月经济数据披露前，国内利率下修空间打开，A股有望上行。本轮行情由无风险利率、风险偏好驱动，行情将由高股息向低筹码拥挤+资金弹性的逻辑进行切换。

05

固收观点

政策决心强，债市逆风期

从924新政和926政治局会议的关切来看，当前政策决心强劲，政策层或意在通过居民财富效应实现到收入和消费链条的传导，当前资本市场和地产市场双重维稳的概率大幅提升。

我们判断，“货币宽松+经济弱修复”的基本面决定债券大幅调整风险不大，但暂处“逆风期”，后续曲线可能进一步牛陡，可关注3-5年曲线中短端机会，10年国债调整后或重现配置价值。

06

个股逻辑

银行

沪农商行（601825.SH）

沪农商行是一家深耕上海郊区的大型农商行，资本充足分红有长期提升空间。

一、推荐逻辑

1、沪农商行是深耕上海郊区的大型农商行。沪农商行国资背景雄厚，上海网点众多，差异化布局郊区，上海区域的市占相当于国有行。

2、沪农商行资本充足未来分红有提升空间。2024Q2末沪农商行核心一级资本充足率处在上市行较高水平。沪农商行2024年中期分红率较2023年提升，考虑其资本充足，未来有能力将分红维持在较高水平甚至进一步提升。

3、沪农商行2024年全年业绩有望较中报提升。考虑基数变化，以及沪农商行按揭占比不高，全年营收、利润增速有望实现小个位数增长。

二、有别于市场认识

1、市场预期：市场认为沪农商行作为一家农商行，综合经营能力和抗风险能力不强。

2、我们认为：沪农商行是一家大型的省级农商行，网点众多，综合化经营能力强；经营所在经济区位好，风险偏好相对审慎，资产质量有望维持稳定。

三、未来可能催化剂

资产荒延续。

四、风险提示

资产荒压力改善，业绩超预期下行。

非银

中国银河（601881.SH）

业务焕新的老牌券商，业绩环比改善，受益于打造一流投资银行。

一、推荐逻辑

首先，从行业层面来看。国新办9.24发布会提及一系列金融政策，如“将支持汇金公司加大投资力度”；“创设股票回购增持再贷款，引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购增持上市公司股票”、“证券基金保险公司互换便利首期规模5000亿，获取的资金只能用于投资股市”等，利好资本市场稳定性。中央汇金持有的ETF总规模从年初约1100亿元，增加至二季度末约5700亿元，汇金增持ETF在稳定市场提振信心方面能够发挥重要作用。此外，央行首次创设结构性货币政策工具支持资本市场，有望为股市注入流动性与活力。

其次，从公司层面来看。

1、优质头部券商：中国银河实控人为中央汇金，是典型的央企，综合实力排名行业前10，监管积极推动打造一流投资银行，公司作为头部券商有望受益。

2、短期业绩改善：2024Q2公司归母净利润环比增长69%，投资方面表现优异，公司积极把握债市机会，大规模加仓债券，2024Q2投资净收入环比翻倍。

3、长期改革焕发新活力：近年来公司投行、资管等业务条线新领导上任，有望助力公司补齐短板、谋求变革。

二、风险提示

宏观经济大幅下行；市场交投活跃度大幅回落。

非银

华泰证券（601688.SH）

低估值的优质头部券商。

一、推荐逻辑：

首先，从行业层面来看。国新办9.24发布会提及一系列金融政策，如“将支持汇金公司加大投资力度”；“创设股票回购增持再贷款，引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购增持上市公司股票”、“证券基金保险公司互换便利首期规模5000亿，获取的资金只能用于投资股市”等，利好资本市场稳定性。中央汇金持有的ETF总规模从年初约1100亿元，增加至二季度末约5700亿元，汇金增持ETF在稳定市场提振信心方面能够发挥重要作用。此外，央行首次创设结构性货币政策工具支持资本市场，有望为股市注入流动性与活力。

其次，从公司层面来看。

1、出售Assetmark有望助力业绩领跑：2024年9月，华泰证券发布公告称，公司已完成AssetMark的股权交割，从本次交易中实现的收益（合并报表税前口径）预计约为7.9573亿美元，业绩增速有望领跑。

2、资管业务受益于被动产品发展：受基金费改影响，2024H1多数基金公司业绩承压，华泰柏瑞净利润逆势增长35%，得益于ETF规模扩张。新国九条、924国新办证监会主席发言都提及ETF的鼓励政策，华泰有望继续有益。

3、破净公司有望受益于市值管理提升要求：华泰证券PB估值长期低于1倍，与业绩表现错配较大。9月24日证监会就市值管理公开征求意见, 上市公司要结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值提升，政策执行后公司有望实现估值修复。

二、风险提示

宏观经济大幅下行；市场交投活跃度大幅回落。

非银

中国人寿（601628.SH）

寿险龙头，资负共振。

一、推荐逻辑：

格局利好行业龙头。严监管、高质量发展是保险行业政策的基调，去年至今，监管两次下调保险产品预定利率，并着手建立预定利率的动态调整机制，同时，在银保渠道实现报行合一之后，包括个险渠道在内的全渠道报行合一将进一步推进，行业负债成本有望持续压降，行业竞争有望更趋理性和规范，国寿作为寿险行业的龙头，凭借品牌、渠道、服务及资本优势，有望更受益于行业竞争格局的改善。

资产端高弹性。国寿在权益投资资产的配置占比较高，2024H1，国寿权益类金融资产占比19.6%，股票及基金占比11.8%，从会计计量方式看，国寿股票类金融资产绝大部分计入FVTPL，比例达到92.3%，若权益市场回暖，国寿将受益更大。

负债端韧性增长。国寿代理人队伍量稳质升，率先实现规模企稳，且产能在高基数基础上持续增长。具体看：2024H1末，国寿代理人数量62.9万，环比2024Q1末实现止跌回升，增加1.1%；产能方面，国寿绩优代理人数量及占比均有所提升，绩优占比相比去年同期提升1.9pt，月人均首年期交保费同比提升12.4%，优增新人数量同比增加20.1%。我们预计，随着国寿代理人队伍规模的企稳回升，以及银保渠道的贡献加大，未来国寿在负债端NBV持续增长的确定性更强。

二、风险提示

改革深化滞缓，经济环境恶化，长端利率大幅下行，权益市场剧烈波动。

地产

新城控股（601155.SH）

运营打底安全性强，手握开发期权弹性大。

一、超预期逻辑

1、宏观政策超预期落地。

9月24日央行行长明确实行包括调整存量房贷利率、首付比例降低和优化收储资金等政策，在缓解供给侧资金压力方面给予支持。9月26日政治局会议再次强调要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。要回应群众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式。我们认为，政策短期频率高、力度大，对地产需求侧预期扭转起到重要作用。优质房企开发商，例如新城控股，有望受益于政策发力带来的基本面修复以及压制估值的风险因素化解。

2、吾悦广场韧性凸显，运营收入5年CAGR达40%。

截至2024年6月末，公司在全国137个城市已经布局201座吾悦广场，其中158座为重资产，占比79%。已开业165家，计划开业36家。2018-2023年公司运营收入持续上涨，由21亿元增长至113亿元，5年CAGR达40%。2024H1公司运营收入为62亿元，同比增长19%。公司商业收入保持快速增长，且在2019-2022年整体商业环境挑战较大的情况下维持住了商场经营基本面并实现收入规模的增长，我们认为体现出公司较强的商业管理能力。

3、债务风险有望缓解，运营收入毛利可覆盖债务利息。

截至2024年6月末，公司有息负债规模为558亿元，其中，境外债券余额82亿元，2024年9至12月内到期的境外债券余额为32亿元。公司平均有息负债成本6.05%，其中向股东新城发展借款70.57亿元，成本8%，静态资金成本来看，公司每年利息约为34亿元。随着公司运营的持有型物业数量持续提升，2022-2023年运营业务毛利贡献在60-70亿元左右，已能够覆盖公司债务利息，我们认为公司年底美元债偿还概率高，现金流安全性超出市场预期。

二、驱动因素

1、政策发力企稳房地产基本面；

2、房企债务风险化解。

三、检验与催化

1、定期公布的公司经营情况，包括销售额、商场租金和出租率等基本面数据；

2、公司债务总额持续下降，融资成本下降；

3、房地产开发结算收入和利润的比重降低，运营业务收入及利润占比提升，财务报表改善。

四、目标价及测算依据

我们预估当重资产商场全部投入并达到稳定运营期后，重资产商场产生的收入每年超过180亿元，净利润预估超过60亿元，使用DCF估值法测算出公司重资产吾悦广场DCF价值大约为1518亿元。相对估值以10倍PE估值计算商业部分的价值大概为600亿元。住宅开发部分公司2021年以来每年计提存货减值约为50亿元，截止2024年中报，公司存货1334亿元，我们假设到2027年公司保持每年减值50亿元，合计减值约200亿元。由于行业下行压力仍存，我们假设2023-2027年开发业务贡献的利润趋近于0。新城控股的开发业务价值有200亿元的减值，商业资产600亿元的价值，则公司总价值为400亿元。

五、投资建议

我们认为公司运营业务基本面稳健，短期能够受益于宏观政策超预期落地，债务风险纾解预期加强，长期商业运营业务发力带动业绩向好。此外，在公司顺利偿还到期债务后，公司安全性会大大提升。我们认为公司业务“运营打底，住宅期权”的属性明确，估值低位，配置价值凸显。

六、风险提示

房地产政策放松效果仍需跟踪，销售修复不及预期。

机械

三一重工（600031.SH）

国内挖机销量增幅超预期，全球化拓展+国内周期筑底向上双驱，业绩估值有望双提升，迈向全球工程机械龙头。

一、一句话逻辑

9月挖机国内销量连续7个月正增长，出口继8月转正后持续保持正增长，挖机行业筑底向上；公司下半年业绩高增长可期。全球化拓展+国内周期筑底向上共振，驱动公司业绩向上。

二、超预期逻辑

1、市场预期：国内房地产需求预期不足，同时担心基建资金到位情况不及预期，开工率持续承压，出口挖机销量修复较弱，2024年公司增长动能不足。

2、我们预测：2024年3-9月国内挖机销量有望连续7个月正增长，全年国内挖机销量有望持续正增长。全球化拓展叠加国内周期筑底向上双轮驱动，工程机械龙头向上业绩弹性大，有望驱动估值上行。

三、检验与催化

1、检验的指标：挖机单月销量；国内房地产、基建投资、新开工情况；挖机开工率；挖机出口销量；公司毛利率、净利率。

2、可能催化剂：挖掘机等品种销量下滑结束，财报同比进入正增长，国内房地产、基建投资，新开工向上，政策利好；国内下游工作量回升，开工率上行；成本费用管控见成效，公司盈利能力提升；电动化产品快速渗透。

四、研究价值

1、与众不同的认识：市场担心工程机械行业会长时间低迷。我们认为：内需预期进入缓慢复苏通道；外需中一带一路国家需求将超预期，供给竞争格局持续改善，市场集中度提升，ROE进入趋势提升阶段。行业估值将系统提升，利润增速及增长的可持续性超预期驱动估值提升。

判断依据：

1）出口：公司海外挖机市占率总体偏低。未来在前期大力布局的基础上，具备海外实现较快增长的条件。

2）更新：按8-10年为自更新周期测算，预计2024年国内需求以更新需求为主导，逐步触底向上。2023年公司主导产品挖机收入占比较高，未来在国内挖机周期向上中弹性较大。

3）内需：房地产政策持续利好，基建资金到位情况有望得到好转，国内需求及更新政策双重利好，以挖机为代表的工程机械更新周期有望加速启动。

2、与前不同的认识：

1）盈利能力：行业复苏及公司自身的业绩释放周期将驱动公司盈利向中枢回归。2024年降本控费力度加强，持续提升盈利能力。

五、风险提示

地产基建投资不及预期；海外市场拓展不及预期；原材料、汇率波动风险。

石化

金禾实业（002597.SZ）

看好三氯蔗糖价格在今年出现价格的触底回升。

一、超预期逻辑

1、市场认为：三氯蔗糖供给过剩较为严重，国内消费低迷需求增速下降，短期内价格难以上涨。

2、我们认为：

1）三氯蔗糖供给端并未出现明显过剩，相反的，我们认为当前行业或许已经出现供需紧平衡。虽然2024年行业新增了约4700吨/年的产能，但价格的持续走低或许已经接近或低于现有四家生产厂商中两家的现金成本，当前行业的实际产量已经回到2023年的平均水平，产品价格继续下跌的空间有限。

2）需求方面，2024H1我国三氯蔗糖出口量同比增长18%，过去六年CAGR达到20%，全球三氯蔗糖需求仍保持较高增速。

3）我们认为价格战是为了实现特定目的的手段，目前行业仅剩四家生产企业的格局下，依靠价格战实现产能出清较为困难，当前的价格战或许是行业迈向新的篇章所经历的“最后一战”，未来有望看到行业从激烈的价格竞争转向健康有序发展，目前的价格不可持续，因此我们看好三氯蔗糖价格在今年出现价格的触底回升。

二、风险提示

三氯蔗糖/安赛蜜/甲乙基麦芽酚等产品行业竞争加剧风险，三氯蔗糖行业毛利率进一步下行、定远二期建设不及预期风险，海外需求增速不及预期风险等。

食饮

五粮液（000858.SZ）

高ROE、高现金流的高端白酒龙头，2024年落实“先价后量”的改革逻辑，中长期有望实现“量价齐升”，叠加提升分红率的催化，公司中长期业绩及分红有望超预期。

一、超预期逻辑及驱动因素

市场认为：当前外部环境仍承压，高端白酒需求仍待恢复，五粮液量价梳理仍未完成，短期无法兼顾普五批价稳定和业绩双位数增长，中长期面临失速风险。

我们认为：五粮液作为基本面相对最优的高档酒龙头，内部改革下基本面仍有自身α，重回“先价后量、量价齐升”成长逻辑，普五批价有望稳中有升、中长期降速但不失速。

1、价：2024年公司对于普五控量挺价决心坚定，传统渠道减量20%，春节后普五批价提升至940-950元，中秋前普五批价稳定在935-945元，在其他部分酒企大单品批价承压背景下，普五短期控货挺价成效较优、中长期渠道利润为支撑，我们预计伴随1019元打款政策的实施，五粮液批价或仍将保持稳定。

2、量：高端白酒需求刚性下千元价位仍在扩容，我们预计高端酒2020年规模约为1500亿元、2025年规模或达3100亿元，2020-2025年高端酒行业规模CAGR约为15.63%。2024年在普五控量挺价的背景下，我们预计增量贡献主要来自：1）1618+低度五粮液为五粮液产品中核心单品，我们预计在2024年加强对低度五粮液和1618宴席投入的背景下，两大单品或将保持较快增长。2）系列酒营收超百亿，我们预计在2024年中高端及次高端价位扩容的背景下将保持较快增长。3）2024年春糖期间焕新推出45度五粮液、68度五粮液等产品，此后焕新经典五粮液，补充五粮液代际系列，此外文化产品中龙年生肖酒销售亮眼。

3、改革：当前产业端外部环境边际改善、五粮液内部改革举措清晰，重回“先价后量、量价齐升”成长逻辑。此次内部改革先渠道后产品，核心解决“恢复渠道动力”、“消费者需求挖掘”两大痛点，或迎显著成效，具体而言：1）深化数字化体系。2）搭建以C端为主的渠道网络寻找渠道端第二增长极，24H1公司完成634家专卖店的第五代门头升级、639家“五粮浓香·和美万家”集合店建设。3）通过八代控量挺价+完善产品矩阵寻找产品端第二增长极，1618、低度五粮液、系列酒均有望迎较快增长。

二、检验与催化

1、普五批价表现情况；

2、1618和低度五粮液放量情况；

3、系列酒动销情况。

三、研究价值

与众不同的认知：

市场认为五粮液经营管理仍有待改善，当前外部环境承压或不利于改革推进，业绩增长或有压力。我们认为在当前外部环境承压下，五粮液在千元价位需求具备韧性、动销较为真实，且此次改革取得较好成效、有助于理清量价关系，支撑其今年以及中长期业绩确定性。

四、风险提示

普五批价上涨不及预期、改革效果不及预期、食品安全风险。

电子

诺瓦星云（301589.SZ）

COB渗透率提升与海外高附加值增量市场保障持续成长。

一、超预期逻辑

1、市场预期：公司将进入成长下行期，主要基于两点原因：1）将下游利亚德、洲明、艾比森的营利下滑作为衡量miniLED这一细分的基础，进而得出行业上下游“都会”无成长的结论；2）将Q1或是上半年行业其他竞争对手个体性的利润下滑，当做行业性的普适变化，进而认为公司的成长性也难以延续。

2、我们认为：公司接下来三年的利润复合增速是能够保持在三成以上的，miniLED COB渗透率的提升、海外直显市场的持续成长以及公司在高价值细分领域的积极拓展，将带动公司的利润率持续提升，也使得公司净利润的成长弹性较收入端更强。

1）miniLED COB渗透率的提升：随着成本的不断降低，miniLED直显正在大比例拓增其应用场景。公司精准把握行业趋势，通过长期技术攻关，首创MLED核心芯片和智能装备以解决MLED显示的技术难题，这也进一步拓增公司产业链覆盖的长度，凭借产业链覆盖的深度和长度，公司在MLED领域，尤其是COB细分赛道所占据的显控市场份额相较于传统领域更高，因此公司能够充分享受到MLED渗透率提升带来的主要增量，MLED相关收入快速增长将带动显控业务毛利率提升，从而对冲传统LED显控市场较为疲软的发展态势。

2）公司海外出口收入增长且占比提高：整体而言海外直显行业保持了较高的景气程度，并且海外客户也更加注重产品的质量、性能，同时对于价格敏感度较低，因此相较于国内，海外出口产品的整体利润率更佳。公司自2013年便开始进军国际市场，公司当下已形成了覆盖全球主要国家和地区的经销代理渠道，并且公司在利亚德、洲明科技、艾比森、联建光电、海康威视和大华股份等全球化布局的头部客户中占据主要份额，因此公司是海外市场成长的主要受益方。

3）公司积极拓展下游应用场景中的高价值领域，如虚拟拍摄和高端租赁等，并保持高强度研发投入，持续推出附加值更高的新品，为公司贡献更高毛利：视频处理设备市场过去被Barco、科视、Extron等老牌欧美厂商所占据。公司在进入该领域之后，不断投入研发，整体技术水平和欧美公司的差距不断缩小，甚至部分产品上实现超越，例如公司2020年推出的H20超级拼控无论是在带载能力、支持的输入和输出卡数量种类等底层性能方面，还是在产品易用性、友好性等方面相较于欧美老牌厂商的产品都更具竞争力。如今公司持续在高端、复杂的应用场景中持续发力，提升产品以及解决方案的竞争力。

二、检验与催化

检验指标：miniLED COB的出货面积增速与渗透率情况；海外LED直显市场的规模增速；公司新产品的收入表现。

可能的催化剂：miniLED COB市场渗透率继续提升，公司各季度业绩持续跑出超越行业表现数据；直显行业是商业经济的晴雨表，国内宏观经济如果转好将带动行业超预期成长。

三、风险提示

下游直显屏需求不及预期；市场竞争风险；新产品市场开拓风险。

传媒

吉比特（603444.SH）

研发驱动，未来产品线储备丰富。

一、推荐逻辑

我们认为当前时间点游戏板块应被重点关注，而以吉比特为代表的未来产品线清晰的公司有望率先跑出。具体来说，当前时间点游戏板块处于估值较低的水平，随着《黑神话：悟空》销售火爆的情形出现，板块催化剂逐步显现，首先被市场关注到的是产品线。公司未来产品线能见度较高，根据公司2024H1报告，储备产品有10款，其中9款已有版号，确定年内上线的就有3款，2025年还将上线一款。同时，从公司公众号可以观察到，公司近期加大了招聘力度，有望在产能上进一步提升，进入新产品周期。

二、有别于市场的认知

市场认为：公司产品线上线进度较慢。

我们认为：公司在2024年继续进行校招，且在中报中披露了各大重点产品的上线时间，释放了积极信号。我们认为在这样的前提下，随着游戏板块消费的边际回暖，公司产品线上线进度有望超预期。

三、可能的催化剂

新游上线后运营数据（下载量、流水等）超预期。

四、风险提示

宏观经济增速大幅下滑，相关政策收紧等。

社服

阿里巴巴-W（9988.HK）

国内互联网电商、云计算的领军者，有望受益于核心主业淘天GMV重回增长、国际电商收入持续高增、其他业务减亏平衡在即。

一、推荐逻辑

1、淘天GMV保份额&TR提升有望。2024年外部直播电商见顶逻辑兑现，内部以“用户体验为先→平台流量增长→商家回流→双边繁荣推高GMV规模”战略保稳GMV份额。新服务费规则带来佣金增量+全站推撬动中小商家广告预算，TR提升有望。

2、AIDC高增持续、投入加大。AIDC全品类+全渠道+多平台布局，在俄罗斯/西班牙/巴西具有优势，主要增长驱力为时效提速+流量赋能+高性价比的Choice服务，贡献速卖通近 70%订单量。

3、云计算AI大模型赋能增益。阿里云坚持AI驱动、公有云为先战略，在公有云IaaS+PaaS领域独占鳌头。阿里云目前已成为国内打磨AI大模型的公共底座，看好随着AI 大模型高算力要求打开云计算需求侧空间，阿里云持续增益释放利润。

二、有别于市场的认知

市场认为：阿里巴巴竞对投入力度加大，电商竞争格局恶化，将对阿里巴巴国内电商主业 GMV 市场份额产生进一步挤压，导致淘天GMV份额难以维稳回升。“用户为先”战略是否会牺牲商家利益转给消费者，使商家回流意愿降低。

我们认为：从电商类型看，2024年始直播电商增长已近天花板，抖音、快手等直播电商虽开始转向货架电商，但货架电商对基础物流的要求更高，短时间内抖快难以追上。因此为传统综合电商留下增长空间，对于阿里巴巴来说竞争格局相对优化，GMV份额维稳回升有望。在战略方面，阿里巴巴并不是一味牺牲商家利益来满足消费者需求，反而从措施上看是希望取得用户与商家利益的协同统一，达成平台双边繁荣，以获得更高的GMV规模。

三、未来可能催化剂

1、淘天货币化率开始提升，淘天GMV市场份额停止下滑并开始回升；

2、国际电商亏损开始缩小；

3、云计算业务利润率超预期；

4、其他非核心业务减亏水平超预期。

四、风险提示

国内电商竞争格局恶化，国际电商发展不及预期，非核心业务减亏不及预期。

医药

上海医药（2607.HK）

医药工商龙头国企，创新业态、产品驱动业绩或超预期。

一、超预期驱动因素

行业供给侧出清加速背景下，公司创新产品以及CSO、SPD等创新业务模式的释放或将支撑业绩增长超预期。

二、投资逻辑

市场认为：

1、院端经营持续承压，传统医药分销业务增速放缓。

2、受到多产品降价以及政策端持续影响，公司工业板块短期或承压。

我们认为：

1、医药流通行业的竞争已经从“跑马圈地”切换为“抢新品种、抢新渠道”的新阶段，公司的CSO与SPD业务高速兑现或驱动其实现逆势增长。公司是行业中布局创新业务的先行者，且在获取优质创新药品种以及与跨国药企合作方面具有极强资源优势。我们认为，2024年上半年公司创新业态的爆发增长具备可持续性，或支撑其业绩超预期。

2、2024年四季度起公司创新药管线逐步兑现，工业端或实现估值切换。从管线NDA/pre-NDA受理的时间来看，公司首批两款一类新药以及中药创新药或即将过评上市。我们认为，在资金储备、工商一体带来的独特商业化能力等优势下，公司工业端将在2024-2025年进入创新驱动的新阶段，有望实现价值重估。

3、H股当前具备较高投资性价比。参考2024年9月26日收盘价，公司港股股息率TTM为4.65%，具备较高投资性价比。

三、可能的催化剂

CSO新签合约、SPD新合作拓展落地；院端回款政策优化；1类新药产品获批上市。

四、风险提示

行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险；研发进展不及预期风险；财务杠杆风险。

非银

香港交易所（0388.HK）

受益于美联储降息与国内积极政策共振。

一、推荐逻辑

首先，从行业层面来看。

1、美联储9月降息50bp，有利于增强港股流动性。

2、国新办9.24发布会提及一系列金融政策以及政治局会议的积极表述，提振了市场信心与投资者的风险偏好，港股交投活跃度也有望增加。

其次，从公司层面来看。

1、短期业绩改善：2024Q2归母净利润同比增长9%，环比增长6%，主要是因为商品分部收入增速较高且2024Q2联交所标题日均成交额环比增长22%，Q3受益于流动性和活跃度的提升，业绩有望继续改善。

2、长期制度创新：2024年8月阿里巴巴完成双重上市，9月香港交易所正式实施恶劣天气下正常交易的安排，未来会继续在互联互通、上市制度方面推出有吸引力的创新改革制度。

3、估值低位：当前香港交易所PE、PB估值具备性价比。

二、风险提示

宏观经济大幅下行；互联互通改革及中概股回流不及预期。

参考报告：

《香港交易所：交易费增速转正，IPO环比增长》

风险提示：经济修复不及预期；公司基本面不及预期。